湖北能源:来水波动影响业绩,期待水火并济促增长

　　机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：万炜

 

　　多项业务增长推升营收,水电出力下滑影响业绩

 

　　公司主营业务包括电力、煤炭贸易、天然气输配等,历年电力业务毛利润占比均在90%以上,是公司业绩的主要来源。2018年公司火电、天然气业务及煤炭贸易分别实现营收38.91亿、20.31亿和25.52亿元,同比分别增长24.47%、33.56%和21%,有效的对冲了水电营收下滑30.17%的不利影响,推动公司营收稳健增长。

 

　　但由于火电、天然气业务及煤炭贸易毛利率较低,分别为6.34%、4.08%和2.03%,其营收增长对公司利润增长贡献较小。公司水电板块在净利润中占比较高,主力水电机组水布垭、隔河岩、高坝洲均位于清江流域。清江流域来水成为影响公司盈利能力的最重要因素之一。2018年清江来水较多年平均值偏枯近2成,公司水电发电量下滑是拖累业绩的最核心因素。2018年公司水电板块毛利率为56.44%,同比下降6.71个百分点;毛利润为15.1亿元,同比下滑37.6%,对公司业绩影响十分明显。

 

　　一季度水火互济,投资收益及所得税变化影响业绩

 

　　一季度湖北省内来水偏枯,公司水电发电量同比下滑40.24%。但得益于省内用电需求旺盛、水电出力下滑及外送卡口的解决,公司火电发电量同比增长46.87%。考虑到市场煤价回落,火电板块的盈利回升对冲了水电出力不佳的负面影响。一季度公司实现毛利润7.19亿元,与去年同期基本持平。公司归母净利润的下降主要系投资收益减少及所得税变化影响所致。

 

　　蒙华铁路投运有望降低煤炭成本,助力公司打通煤炭—火电产业链

 

　　长期以来我国煤炭生产和消费存在地域上的错配,华中地区由于自身煤炭产能不足且缺乏便捷的运煤通道,煤炭缺口持续扩大。根据我们对比测算显示,内蒙古及陕西的煤炭经蒙华铁路到湖北较当前的运输方式均有较大的运费优势。考虑到蒙华铁路运营初期有望为湖北提供3000万吨低成本电煤,公司一方面将受益于燃料成本下跌带来的业绩弹性(全线通车完整年度估算节约2.7亿元燃料成本),另一方面依托自身的煤投公司和荆门煤炭铁水运储基地向华中地区供煤,提升自身煤炭业务盈利能力,真正形成煤炭—火电的产业链协同效应。

 

　　鄂州三期投产在即,火电有望持续贡献业绩弹性

 

　　公司火电业务以鄂州发电为主体,另外拥有东湖燃机及新疆五星热电联产机组,鄂州三期新建的2台百万机组有望于2019年为公司火电板块贡献发电增量。之前受外送卡口及煤价高位影响,公司火电发电量和盈利能力均出现大幅下滑。2018年下半年外送卡口问题已得到解决。考虑到市场煤价中枢下移叠加蒙华铁路投运的预期,我们判断火电业务板块有望持续贡献业绩弹性。

 

　　考虑到在建工程投产、海外布局贡献投资收益、蒙华铁路投产有利于公司煤炭及火电板块等利好,结合公司新能源装机稳健增长、天然气板块较具发展潜力、金融投资稳定业绩等因素,我们预测公司2019年-2021年EPS分别为0.31、0.40和0.43元,维持“买入评级”。